Résumé
1.Point d’inflexion ? Les banques centrales de la zone euro et des États-Unis ont assoupli leur discours face à la baisse notable de la croissance économique. Leur ambition de continuer à relever les taux semble se transformer en volonté de les maintenir à des niveaux restrictifs pendant une longue période. Nous pensons que la Fed et la BCE ne monteront plus leurs taux et qu’elles les maintiendront aux niveaux actuels pendant plusieurs trimestres (3,75 % pour le taux de dépôt de la BCE et 5,50 % pour la Fed). Nous prévoyons des baisses au deuxième trimestre 2024 pour la Fed et au troisième trimestre 2024 pour la BCE.
2. Obligations d'État allemandes : les taux d’intérêt allemands devraient fluctuer dans une fourchette étroite au cours des 12 prochains mois. Notre objectif à 12 mois pour le 10 ans est de 2,50 %. Nous restons Neutre sur les obligations d'État allemandes.
3. Les obligations américaines, opportunités et danger : nous pensons que les taux d'intérêt américains à long terme sont dans le haut de la fourchette. Cela ouvre des opportunités dans la mesure où le principal moteur de la performance attendue est le niveau de départ du rendement. De plus, nous anticipons une baisse des taux d'intérêt à long terme à mesure que l'économie s'affaiblit. Nous privilégions donc les obligations d'État américaines, y compris les échéances jusqu'à 10 ans, les obligations américaines indexées sur l'inflation, les Agency Mortgage-Backed Securities et les obligations d'entreprises américaines Investment Grade. Toutefois, nous ne recommandons pas les obligations d'entreprises à haut rendement américaines car les valorisations sont tendues.
4.Autres opportunités sur le marché obligataire : nous sommes Positif sur les obligations d'État britanniques, ainsi que des obligations d'entreprises européennes et américaines Investment Grade d'une duration allant jusqu'à 5 ans en EUR et 10 ans en USD. Nous sommes également optimistes à l'égard des obligations émergentes libellées en devise forte et locale.
Banques centrales
Taux restrictifs prolongés
Banque centrale européenne (BCE)
Une situation inconfortable : la BCE est confrontée à une inflation élevée persistante (inflation globale et sous-jacente supérieure à 5 %) et à une croissance économique en perte de vitesse.
Mais un discours accommodant : plusieurs membres influents de la BCE ont récemment assoupli leur position, invoquant le risque pour la croissance et affirmant que l'inflation devrait ralentir dans les prochains mois, tant pour les biens que pour les services.
Fin de la hausse des taux : nous pensons que la BCE maintiendra ses taux directeurs aux niveaux actuels, à savoir 3,75 % pour le taux de dépôt et à 4,25 % pour le taux de refinancement principal. Nous pensons que la BCE atteindra son objectif d'inflation en maintenant les taux aux niveaux restrictifs actuels pendant plusieurs trimestres car la transmission de la politique monétaire fonctionne correctement.
Aucune baisse des taux cette année : nous n'envisageons pas de baisse des taux avant le T3 2024.
Réserve fédérale américaine (Fed)
Atterrissage en douceur ? L'économie ne s'est pas effondrée malgré l'augmentation massive du taux directeur. Le marché du travail vient seulement de commencer à ralentir. L'inflation est tombée à 4,2 % (données de juillet sur les dépenses de consommation des particuliers).
La question clé n'est plus de savoir s’il faut un resserrement supplémentaire, mais plutôt pendant combien de temps le taux directeur devrait rester élevé. Plusieurs membres de la Fed semblent convaincus que les taux directeurs sont déjà suffisamment restrictifs pour permettre une baisse de l'inflation.
Nous pensons que le pic des taux a été atteint : nous n’envisageons plus de hausses et pensons que la Fed laissera son taux inchangé pendant plusieurs trimestres.
Pas de baisse des taux avant le T2 2024 selon nous car la Fed voudra éviter de voir les conditions financières s’assouplir.
Conclusion en matière d'investissement
La banque centrale de la zone euro et celle des États-Unis ont assoupli leur discours face à la baisse notable de la croissance économique. Leur ambition de continuer à relever les taux semble se transformer en volonté de maintenir les taux à des niveaux restrictifs pendant une longue période. Nous pensons que la Fed et la BCE ne monteront plus leurs taux et qu’elles les maintiendront aux niveaux actuels pendant plusieurs trimestres (3,75 % pour le taux de dépôt de la BCE et 5,50 % pour la Fed). Nous prévoyons des baisses de taux au deuxième trimestre 2024 pour la Fed et au troisième trimestre 2024 pour la BCE.
Rendements obligataires
Taux longs aux plus hauts du cycle
Fort mouvement : les taux longs se sont tendus ces deux derniers mois, surtout aux États-Unis, en raison 1/ d’une croissance économique résiliente, 2/ d'une offre obligataire élevée durant les mois d’été où la liquidité est plus faible, et 3/ d’une plus faible demande de bons du Trésor américain de la part des investisseurs japonais et chinois.
Pic ? Les taux à 10 ans semblent avoir touché un haut de cycle aux États-Unis et peut-être aussi en Allemagne. Une envolée de nouvelles émissions et/ou l'accélération du rapatriement des capitaux des investisseurs japonais et chinois pourraient nous donner tort, mais ce risque parait limité.
Nous sommes passés Positif sur les obligations d’État américaines et nous pensons qu'il est judicieux d'ajouter de la duration avec des échéances allant jusqu'à 10 ans.
Vue Neutre sur les obligations d’État allemandes. Les taux devraient rester dans une fourchette étroite ces 12 prochains mois en raison de la fin du cycle de resserrement de la BCE, du risque d'offre obligataire et de la reprise économique attendue en 2024.
Conclusion en matière d'investissement
Les taux à 10 ans semblent avoir touché un haut de cycle aux États-Unis. Nous identifions de nouvelles opportunités sur les obligations d'État américaines, y compris les échéances allant jusqu'à 10 ans. Nous restons Neutre à l'égard des obligations d'État allemandes, car les taux d'intérêt allemands devraient rester dans une fourchette étroite au cours des 12 prochains mois.
Thème du mois
Obligations américaines : opportunités et danger
Le contexte de taux : les taux longs américains se sont tendus ces derniers mois et ont atteint un plus haut de 14 ans. Compte tenu du ralentissement de l'inflation et du marché du travail et de l'affaiblissement de la croissance économique, les taux longs américains devraient baisser. Nous n’anticipons pas de baisse spectaculaire car la Fed ne devrait pas baisser ses taux de manière agressive. Néanmoins, certains actifs américains à long terme en profiteront.
Opportunité : les obligations d'État américaines. Nous identifions de nouvelles opportunités sur les obligations d'État américaines, y compris les échéances allant jusqu'à 10 ans. Le principal moteur de la performance attendue est le niveau de départ du rendement. Avec un rendement à 10 ans à 4,3 % et un potentiel de baisse, nous sommes passés positifs sur les obligations d’État américaines.
Opportunité : US TIPS. Nous privilégions également les obligations indexées sur l'inflation américaine (TIPS). Le rendement réel à 10 ans est maintenant à 2 %, un niveau observé il y a 14 ans. Les investisseurs en TIPS peuvent enfin gagner du revenu tout en ayant une couverture contre une éventuelle surprise sur l'inflation.
Conclusion en matière d'investissement
Nous pensons que les taux d'intérêt américains à long terme sont dans le haut de la fourchette. Cela ouvre des opportunités dans la mesure où le principal moteur de la performance attendue est le niveau de départ du rendement. De plus, nous anticipons une baisse des taux d'intérêt à long terme à mesure que l'économie s'affaiblit. Nous favorisons donc les obligations d'État américaines, y compris les échéances jusqu'à 10 ans, les obligations américaines indexées sur l'inflation, les Agency Mortgage-Backed Securities et les obligations d'entreprises américaines Investment Grade. Toutefois, nous ne recommandons pas les obligations d'entreprises à haut rendement américaines car les valorisations sont tendues.
